近年，面对经济放缓和国际经济政治摩擦加剧的挑战，收入和资产价格的不确定性增加，2022年住户部门储蓄存款“超额”增加17.84万亿。其中便包含部分由理财账户回流至存款账户的资金。据银行业理财登记托管中心统计，2022年末银行理财市场存续规模为27.65万亿，较2021年末余额29万亿减少1.35万亿。

在股债共挫的环境下，过去对单一资产进行单边做多的策略以及利用负相关性对股债资产进行组合的策略似乎难以奏效。

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为应对股债共挫的情况，理财公司开始推出衍生品类理财产品，其中以“雪球类”产品为代表，旨在通过全新的资产和策略弥补产品体系的不足。“雪球类”产品的发行推动了衍生品类理财的规模增长。据银行业理财登记托管中心统计，2022年末衍生品类理财产品的存续规模为200亿，较2021年末的存续规模18亿增加182亿。

衍生品类理财赛道趋势：兴银理财、招银理财、宁银理财齐发“雪球”

截至2022年末，理财公司累计发行衍生品92只，其中“雪球类”结构发行69只，占比75.00%，位列衍生品理财市场第一大结构；“指数增强”和“安全气囊”结构分别累计发行21只和2只，占衍生品理财市场的22.83%和2.17%。

按机构来看，截至2022年末，招银理财分别累计发行“雪球类”结构26只，“指数增强”结构21只；宁银理财累计发行“雪球类”结构40只；兴银理财累计发行“安全气囊”结构2只和“雪球类”结构3只。

从上述数据看出，“雪球类”结构是唯一由招银理财、宁银理财和兴银理财三家理财公司共同发行的结构。仅就“雪球类”结构而言，市场占有率最高的是宁银理财，其雪球产品累计发行量占市场发行总量的57.97%。

从不同衍生品结构的发行走势来看，在2021年Q3至2022年Q4期间，“雪球类”结构的发行数量持续走高，其单季发行量从2022年Q2的4只增长至2022年Q4的32只；而“指数增强”和“安全气囊”结构的单季发行量则双双走低。市场上出现理财公司齐发“雪球”的现象。

不同衍生品结构旨在表达不同的投资观点。衍生品理财的成功运营既需要管理人对标的资产走势有较准确的研判，还需要管理人对衍生工具的收益风险特征有全面的理解，并且用恰当的结构去匹配投资观点。

从表达的观点来看，“安全气囊”和“指数增强”表达的是强烈看涨，“雪球类”表达的是温和上涨或持续震荡。如果说“安全气囊”和“指数增强”是以打进攻为主，“雪球类”便是以打防守为主。

理财公司对市场研判的准确度和对衍生工具结构的理解度会影响不同衍生工具结构的发行数量。“雪球类”结构的大量发行表明发行机构较为看淡权益市场，认为短期内权益市场不会大幅上涨。基于该原因，才有了招银理财、宁银理财和兴银理财齐发“雪球”的现象。

“雪球类”结构可进一步细分为诸多同质异型结构，目前理财公司发行的子结构包括“阶梯型雪球”“双降型雪球”和“蝶变型雪球”。

从产品系列来看，“雪球类”产品分布于宁银理财“皎月积极进取挂钩型”系列、兴银理财“丰利兴动瑞雪”系列以及招银理财的“招越臻选联动”和“招越臻选雪球”系列。其中，招银理财的“招越臻选联动”系列同时囊括了“阶梯型雪球”“双降型雪球”和“蝶变型雪球”结构。

在雪球子结构中，理财公司发行量最大的属“阶梯型雪球”。截至2022年末，理财公司累计发行“雪球类”产品69只，其中62只为“阶梯型雪球”，占比89.86%；4只为“双降型雪球”，占比5.80%；3只为“蝶变型雪球”，占比4.35%。

从三种子结构的发行走势来看，“阶梯型雪球”发行增速较快，其单季发行量从2022年Q2的1只增长至2022年Q4的31只。

相较于“双降型雪球”和“蝶变型雪球”敲出利率“前高后低”的特征，“阶梯型雪球”的敲出利率在观察期内恒定不变。如果发行机构预期标的资产在短期内快速上涨或反弹，宜发行“双降型雪球”或“蝶变型雪球”；如果发行机构预期标的资产将长期震荡，则宜发行“阶梯型雪球”。

理财公司在2022年大量发行挂钩股指的2年封闭期“阶梯型雪球”，表明理财公司较为看淡权益市场，认为短期内权益市场不会大幅上涨。

从理财公司衍生品理财的挂钩标的来看，标的均为股票指数，其中中证500指数占比最大。截至2022年末，理财公司累计发行衍生品92只，挂钩中证500指数的有88只，占比95.65%；挂钩沪深300指数的有3只，占比3.26%；挂钩中证1000指数的有1只，占比1.09%。

在选择标的指数时，发行机构需同时考虑风险和收益因素。

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